La política monetaria “restrictiva” desplegada por el Banco Central del Uruguay (BCU) a partir de la segunda mitad del año pasado fue “consistente” con la meta de inflación que se trazó, pero tuvo efectos colaterales sobre el tipo de cambio. “Parecen no ser muy conscientes de que efectivamente su accionar contribuyó a esto”, opinó Oddone entrevistado por La Mañana. De todas maneras, dejó en claro que la situación no es grave desde el punto de vista de la estabilidad macroeconómica, aunque sí es un escenario “delicado” para la competitividad y el crecimiento de largo plazo.
La directora de Política Económica del Ministerio de Economía y Finanzas (MEF), Marcela Bensión, dijo a El País que “la caída del dólar no tiene que ver con la tasa de interés”. ¿Qué opinión le merece?
Creo que sus declaraciones no fueron bien recibidas y que no son muy afortunadas. Hay que poner en orden esta discusión. La pregunta que uno debería hacerse es: ¿La política monetaria es la responsable exclusiva de la apreciación del peso? Y la respuesta es no. La otra pregunta que es imposible de eludir es: ¿La política monetaria tiene responsabilidad en la apreciación del peso? Y la respuesta es sí, o sea, es imposible desconocer que el accionar de la política monetaria tuvo efectos sobre el tipo de cambio, porque, si lo desconociéramos, estaríamos negando que el canal cambiario en Uruguay existe. En particular, estaríamos desconociendo que el canal de expectativas en Uruguay para la demanda de dinero está fuertemente influido por la evolución del dólar y eso es un dato del problema.
Pero, por las declaraciones que le mencionaba, hay quienes parecen desconocerlo. ¿O no?
Yo tengo la impresión de que hay colegas nuestros que no lo terminan de internalizar o, si lo hacen, creen que hay un objetivo superior que bajo ciertas circunstancias es perseguible, y que no importa cuáles sean los efectos sobre el tipo de cambio a través de este canal poderoso para que ese objetivo superior sea perseguido. Entonces, uno debe reconocer que efectivamente la política monetaria restrictiva que fue llevada adelante por el BCU a partir de la segunda mitad del año pasado fue consistente con la meta de inflación que ellos mismos se trazaron y seguramente puedan atribuirse que, en ausencia de esa señal contractiva de la política monetaria, la inflación habría terminado en un nivel muy superior. La acción de la política monetaria que se desplegó en la segunda mitad del año, en comparación con lo que ocurrió en otros lugares, evitó que la tasa de inflación alcanzara niveles más altos.
Y el daño colateral…
El daño colateral que se pagó por eso fue no ayudar a compensar un efecto cierto que estaba teniendo lugar en el mercado de cambios, que estaba asociado a un desempeño exportador muy tonificado y, por lo tanto, a un flujo de divisas del canal comercial muy positivo, que no fue compensado por una demanda de importación muy significativa. En Uruguay todos sabemos que el canal importador más relevante son las empresas públicas y, salvo Ancap, el año pasado, por su bajo nivel de inversión, las empresas públicas no estuvieron participando activamente en el mercado cambiario. El hecho de que eso estuviera ocurriendo en un contexto de política monetaria muy contractiva, tratando de afectar el canal de expectativas, como se hizo, lo que hizo fue no solamente no compensar el efecto sobre el tipo de cambio, sino que probablemente lo exacerbó.
Pero, ¿se podría decir que gracias a que el peso tuvo la apreciación que tuvo, se evitó que la tasa de inflación fuera mayor?
Sí. Ese es el dilema que enfrentó el equipo económico y decidió resolverlo, no estoy muy seguro si de manera consciente, porque cuando escucho declaraciones como las del presidente del BCU (Diego Labat) en algún momento, o ahora esto de la responsable de Política Económica del MEF, parecen no ser muy conscientes de que efectivamente su accionar contribuyó a esto, no necesariamente porque sean los responsables exclusivos. La política monetaria decidió que el objetivo de la inflación era la prioridad y que los efectos colaterales podrían ser compensados de otra manera.
Es verdad, el año pasado, en un escenario de precios internacionales favorables para Uruguay y con la economía global todavía creciendo, esto se disimuló mucho porque la rentabilidad del sector transable no estaba severamente afectada, pero ahora, con el evento de la sequía agudo, sumado a que los precios ya no son los mismos, el sector exportador está muy preocupado y ya no tiene tiempo de esperar por otras medidas que no sean las de que el tipo de cambio reaccione. Como atenuante, en abril del año pasado el presidente de la República anunció que se iban a anticipar al aumento de salarios públicos y de pasividades y exhortó al sector privado a hacer lo propio para empezar la recuperación del 2022, y en ese contexto quedó solamente el BCU con la bandera de la desinfiación.
¿Esto impactó sobre la política monetaria?
Probablemente, los efectos de ese anuncio sobre las expectativas de esa gente hicieron que la política monetaria terminara siendo más restrictiva de lo que hubiera sido con un manejo diferente. El propio Poder Ejecutivo se autogeneró la necesidad de hacer que la política monetaria fuera más restrictiva, con un efecto mayor sobre el tipo de cambio. Cuando las políticas macroeconómica, salarial, fiscal y monetaria no son consistentes, bajo ciertos escenarios externos, hay alta probabilidad de que el tipo de cambio tenga una apreciación espuria que algunas veces termina de manera muy abrupta y con muchos efectos negativos, como pasó en el 82 y en el 2002.
¿Diría que ahora estamos ante un escenario grave?
Yo tengo la sensación de que no es grave desde el punto de vista de la estabilidad macroeconómica, pero sí es un escenario delicado para la competitividad del país, para el crecimiento de largo plazo y para la rentabilidad del sector exportador.
¿Qué sustento cree que puede tener Bensión para decir lo que dijo?
No me gusta interpretar lo que otros colegas dicen cuando no lo explicitan. Yo tengo la impresión de que el BCU asumió una estrategia desinflacionaria incompleta, sin una adecuada valoración política de qué implicancias podía tener en un contexto que fuera menos favorable. Yo creo que lo hicieron sin tener un plan cerrado, lo que supone concebir un camino en varios frentes: reformas microeconómicas que afectaran el nivel de precios y que por lo tanto tuvieran efectos sobre las expectativas de los agentes y, a su vez, garantizarse de que los mecanismos de indexación que están a la orden del día en la economía uruguaya, estuvieran bajo control.
Además de todo eso precisaban suerte, es decir, que no hubiera ningún escenario exógeno que generara un fuerte rebote en la economía o por lo menos de ciertos precios, cosa que no ocurrió. La economía se recuperó de manera vertiginosa en la segunda mitad del 2021 y eso dio lugar a que los precios se normalizaran, y en 2022 hubo un shock de precios relevante externo; eso fue parte de la mala suerte.
Entonces, no tenían un plan suficientemente estructurado, no trabajaron sobre los aspectos colaterales en reformas más micro y no tuvieron toda la suerte del mundo, por lo que terminaron con un escenario no favorable para que ese proceso desinflacionario tuviera lugar. En la medida en que lo quisieron mantener, se volvió inconsistente y así se apreció el tipo de cambio.
No es el primero en advertir de estas inconsistencias. ¿Debería haber una especie de articulador de todas las políticas para evitar caer en esto?
La estrategia desplegada no fue lo suficientemente compensada y articulada como para poder tener planes contingentes para cada uno de los eventos negativos que pudieran surgir. Eso tiene que ver, justamente, con que no hemos observado hasta ahora un propietario político de la política económica. Lo que tenemos es un MEF muy concentrado en temas fiscales, un BCU avanzando de manera firme en trazar metas y en acciones para desinflacionar, pero no necesariamente alguien que coordine esas dos acciones y además las políticas salariales. Como no tenemos a alguien que esté mirando esas tres cosas, en un país como Uruguay, de doble moneda, se generó ese manejo inconsistente que se fue manifestando a medida que el velo de los precios internacionales elevados se fue descubriendo. Todo eso estaba relativamente disimulado por una señal externa muy positiva como fue la situación del agro del año pasado, pero este año quedó todo mucho más expuesto.
Decía que igualmente este no es un escenario preocupante.
Exacto. Esto no es algo dramático ni que aliente las perspectivas de una crisis ni nada relevante, porque los fundamentos de la economía están bajo control, las finanzas públicas están bajo control, el nivel de endeudamiento está relativamente desdolarizado, y no tenemos un escenario externo en la cuenta corriente fuera de control. Sin embargo, el daño colateral hecho por la apreciación del tipo de cambio a los fundamentos de la rentabilidad del sector agropecuario, sobre todo ahora, a la luz de la sequía, está muy expuesto y eso seguramente va a comprometer decisiones de mediano plazo, porque los efectos de la sequía no se van a sentir solamente este año. Todo eso, en este escenario de rentabilidad afectada o de política macroeconómica incapaz de compensar esto, seguramente supondrá una afectación del crecimiento de medio plazo.
¿Cree que se subestimaron las advertencias de los analistas?
La razón que nos llevó a esto fue no haber pensado integralmente el plan y haber subestimado las advertencias que varios no solamente analistas, sino también miembros del sector político y de la actividad empresarial, realizaban sobre el hecho de que la trayectoria del tipo de cambio tan particular que Uruguay tuvo en el último año, tan divergente respecto de nuestros socios y competidores, nos exponía a un escenario de este tipo. Se entendió que había una carrera contra el tiempo que eventualmente se podía ganar cuando la inflación cediera y convergiera por debajo del 6%, pero parece ser que ese tiempo no llegó, porque la inflación, en el mejor de los casos, va a estar consolidándose alrededor de un 7%, lo cual nos deja en el mismo lugar en el que estábamos antes de que todo esto empezara.
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