Es evidente que Uruguay ha logrado aminorar los efectos de la recesión que afecta a Argentina y Brasil. No hay dudas tampoco que esto ha sido posible gracias a un creciente déficit fiscal que ha llevado a un ritmo de acumulación de deuda claramente insostenible. El resultado del excesivo gasto es un nivel de tipo de cambio desalineado respecto a la región, lo que termina haciendo que el ajuste recaiga asimétricamente sobre las espaldas del sector exportador.
Los últimos números de actividad revelan que en los últimos doce meses Uruguay ha sufrido una moderada contracción del PBI de 0,1 %. Esta caída no afecta a todos los sectores por igual, ya que el único componente que crece es el gasto público. El análisis sectorial también muestra que mientras el comercio y la construcción caen más del 4 % y la industria se contrae más del 2 %, los sectores mayormente dominados por el Estado son los únicos que crecen: el sector de electricidad, gas y agua 8 %, y el de transporte y comunicaciones 5 %.
Es claro que la respuesta permanente de Uruguay frente a un shock de los países vecinos no puede ser un constante aumento del déficit fiscal. El creciente desequilibrio en las cuentas públicas obliga a Uruguay a recurrir con mayor frecuencia a los mercados internacionales de deuda. Un déficit fiscal del 5 % del PBI implica que Uruguay incrementa su deuda todos los años en una cifra cercana a los USD 3.000 millones. A eso hay que agregarle la deuda que vence todos los años y que resulta necesario refinanciar. En 2020 vencerán cerca de USD 2.000 millones, y una cifra similar vencerá en 2021 y 2022. Esto implica que por año el Estado debe recurrir a los mercados internacionales de deuda para financiar USD 5.000 millones, lo que representa aproximadamente 8 % del PBI.
Esta semana la Unidad de Deuda emitió bonos en el mercado internacional por USD 1.055 millones. La operación fue muy exitosa y encontró apetito entre los inversores, que exigieron una prima de entre 150 y 200 puntos básicos por encima de la tasa de referencia en dólares. Pero para financiar los requerimientos actuales de fondos, Uruguay debería realizar cinco operaciones de este tipo por año. Esto sirve para ilustrar el grado de dependencia de Uruguay con respecto a los mercados financieros internacionales que el creciente déficit impone a nuestro país.
Por supuesto el Estado dispone de otros mecanismos para hacer frente a las necesidades financieras en caso que los mercados se cierren. Existen importantes colchones de liquidez y líneas contingentes de organismos multilaterales. Pero mantener esos seguros tiene un costo. Además, una vez que se recurre a estos mecanismos, suele no haber marcha atrás, ya que al hacerlo se emite una señal negativa a los mercados. Así como no es bueno jugar con fuego adentro de la casa porque está asegurada contra incendio, tampoco es prudente seguir acumulando deuda.
Es claro que la respuesta permanente de Uruguay frente a un shock de los países vecinos no puede ser un constante aumento del déficit fiscal. El creciente desequilibrio en las cuentas públicas obliga a Uruguay a recurrir con mayor frecuencia a los mercados internacionales de deuda. Un déficit fiscal del 5 % del PBI implica que Uruguay incrementa su deuda todos los años en una cifra cercana a los USD 3.000 millones. A eso hay que agregarle la deuda que vence todos los años y que resulta necesario refinanciar. En 2020 vencerán cerca de USD 2.000 millones, y una cifra similar vencerá en 2021 y 2022. Esto implica que por año el Estado debe recurrir a los mercados internacionales de deuda para financiar USD 5.000 millones, lo que representa aproximadamente 8 % del PBI.
Esta semana la Unidad de Deuda emitió bonos en el mercado internacional por USD 1.055 millones. La operación fue muy exitosa y encontró apetito entre los inversores, que exigieron una prima de entre 150 y 200 puntos básicos por encima de la tasa de referencia en dólares. Pero para financiar los requerimientos actuales de fondos, Uruguay debería realizar cinco operaciones de este tipo por año. Esto sirve para ilustrar el grado de dependencia de Uruguay con respecto a los mercados financieros internacionales que el creciente déficit impone a nuestro país.
Por supuesto el Estado dispone de otros mecanismos para hacer frente a las necesidades financieras en caso que los mercados se cierren. Existen importantes colchones de liquidez y líneas contingentes de organismos multilaterales. Pero mantener esos seguros tiene un costo. Además, una vez que se recurre a estos mecanismos, suele no haber marcha atrás, ya que al hacerlo se emite una señal negativa a los mercados. Así como no es bueno jugar con fuego adentro de la casa porque está asegurada contra incendio, tampoco es prudente seguir acumulando deuda.
La deuda bruta actual representa tres veces el valor de nuestras exportaciones
Por más reputación que haya acumulado Uruguay en los últimos años, hay que recordar que cuando los acreedores se asustan tienden a salir de forma desordenada y abrupta. Por ahora la crisis financiera argentina no nos ha contagiado sustancialmente, pero el país no puede permitirse jugar a una lotería que dependa de cómo Argentina tratará a sus acreedores en la inminente reestructuración.
Esta es la parte que el candidato Martínez pareciera no comprender. Él y sus asesores se refieren con insistencia al “modelo de Macri” en un intento de asimilarlo a las propuestas de la oposición. Sin embargo, es justamente este modelo el que se viene llevando adelante desde el gobierno hace varios años y el que se puede presumir continuará ya que los referentes económicos son los mismos. La fórmula consiste en esperar pasivamente que pase la tormenta manteniendo altos niveles de gasto, con la esperanza que el crecimiento corrija todo, como si este se fuera a materializar por simple confianza en un gobierno, sin que medien políticas sólidas que lo sustenten.
El crecimiento no llega si los empresarios no perciben un flujo de ganancias futuras que los motiven a invertir. Por el contrario, un déficit creciente hace que anticipen mayores impuestos a futuro y dificultades para refinanciar su propia deuda, ya que el Estado deja menos espacio a los privados en los mercados de financiamiento. La dinámica de la inversión privada constituye la otra cara de la moneda de la dinámica de la deuda, pero una que recibe desafortunadamente menos atención por parte de los analistas.
La necesidad de financiamiento anual de Uruguay ronda el 8 % del PBI y el 40 % de las exportaciones de bienes y servicios. Según calcula el nobel de economía Joseph Stiglitz, previo al default de 2002, el servicio de deuda pública en Argentina alcanzaba al 10 % del PBI y 44 % de las exportaciones. Si bien existen otros factores a tener en cuenta al momento de comparar los dos países, estos guarismos sirven para alertar que no resultaría conveniente mirarnos superficialmente en el espejo de Argentina, y menos convertir esto en un tema de campaña. Además de no ser oportuno compararse con el peor de la clase, tampoco resulta inteligente a los ojos de los acreedores que nosotros mismos nos comparemos con nuestro vecino.
El aumento en la deuda nos va dejando cada vez más en manos de nuestros acreedores.
Los niveles actuales de deuda representan más de tres veces las exportaciones, cuando en 2012 este indicador era levemente superior a dos. Dado que las exportaciones son la única fuente genuina de divisas, el aumento del 50 % en este indicador marca un deterioro preocupante en la capacidad de hacer frente a la deuda. Esto no quiere decir que el resto de los componentes del PBI no sean relevantes, solo que ante una situación de cierre de los mercados, las exportaciones son la única forma de pagar deuda. Sin acceso a mercados de deuda, el único instrumento que les queda a las autoridades es una brutal devaluación que genere un superávit comercial como para hacer frente a los vencimientos, al mismo tiempo que un superávit fiscal primario que elimine la necesidad de seguir contrayendo deuda. Un sistema político responsable debería coordinar acciones para evitar que lleguemos a tal extremo.
Va quedando claro que la incapacidad de Uruguay de alterar sus políticas nos va dejando cada vez más a la merced de los acreedores. Stiglitz -muy crítico de cómo el FMI encaró la crisis del 2002 en Argentina- explica claramente que cuando un país enfrenta dificultades de pago, los créditos internacionales son el vehículo que los termina dejando en manos del FMI. Es el aumento de deuda el que termina atrayendo al FMI y sus políticas de austeridad, por lo que la mejor vacuna contra eso es corregir el desequilibrio fiscal.
Paradójicamente, si la deuda sigue creciendo “respaldada” por un creciente componente de PBI público, cuando llegue el día del juicio, los acreedores se encontrarán en una posición de fortaleza en la que podrán tener capacidad de exigir la privatización de alguna empresa pública.
La cuota de optimismo en todo esto radica en que Martínez tiene como referente económico a Stiglitz, por lo que cabe suponer que sus asesores han profundizado sobre sus recomendaciones. El capítulo sobre el peso de la deuda en su libro “Haciendo que la globalización funcione” es una lectura altamente recomendable.
- M. Sc., Instituto Tecnológico de Massachussets, Contador Público.
