Tres historias de inflación

En esta época posmoderna cuando todas las verdades son relativas y prevalece la que responde a los recursos mediáticos más poderosos, no es de extrañar que haya surgido más de una narrativa que explique el auge global de la inflación.

Inflación de demanda

En primer lugar tenemos la favorita de la academia, la del monetarismo neoclásico que todo lo atribuye a la cantidad de dinero en circulación. Evidencia empírica hay de sobra; para verla alcanza con graficar la suba de la emisión monetaria y la cartera de activos desde 2007 a la fecha por parte de los principales bancos centrales del mundo en su llamada política de relajamiento cuantitativo. Además, la explicación posee una lógica intuitiva: más dinero en plaza presiona los precios al alza.

No obstante, uno podría preguntarse: si esto comenzó en el 2007, ¿por qué recién estamos viendo sus efectos 15 años más tarde? Está bien que el impacto de las acciones monetarias no se perciba en forma instantánea, pero parece algo exagerado que demore 60 trimestres en manifestarse. Parecería estar faltando algún capitulo a este cuento.

En realidad, hay dos aspectos a considerar. Primero, una parte importante de la expansión monetaria nunca llegó a circular fuera del sistema bancario. Su cometido era apuntalar las quebrantadas finanzas de los bancos a raíz de la crisis hipotecaria en los EE.UU. y de deuda soberana en Europa. Los bancos centrales emitían comprando activos financieros tóxicos a los bancos, quienes así mantenían su liquidez.

El segundo aspecto era que los nuevos préstamos de la banca eran dirigidos principalmente a los sectores financieros y de altos ingresos para la compra de activos en la bolsa, ocasionando la gran valorización del mercado accionario luego del 2008. Si, en cambio, el dinero creado hubiese ido a los hogares, el impacto inflacionario (en bienes y servicios de consumo) se hubiera visto antes. Pero ello no sucedió hasta que –como resultado de la pandemia– comenzaron las transferencias directas de poder adquisitivo a los hogares con cargo al fisco.

Inflación de oferta

Es ley primera de la economía que los precios suben cuando sube la demanda o cuando cae la oferta. El hecho de que los primeros síntomas de inflación global se manifestaron a comienzos del 2021, al año de haber comenzado la pandemia, llevó a muchos a percibir una conexión natural entre ambos fenómenos. Si bien el primer impacto pandémico fue deflacionario –al caer los precios de la energía por la caída de la actividad económica en todo el mundo–, la incipiente recuperación dejó al descubierto los problemas de escasez por confinamientos, ruptura de cadenas de suministro y ausencia de fletes marítimos.

Esta inflación proveniente de la disrupción de la oferta a nivel global –reflejado también en los precios de la mayoría de los productos primarios– ha llegado a rozar los dos dígitos a mediados de este año en su versión de titulares (IPC de los EE.UU.). En su versión de inflación subyacente (es decir, purgado de sus componentes más volátiles de energía y alimentos), la suba ha sido menor de 7% e hizo su pico durante el primer trimestre de 2022.

Tanto en su versión tradicional (IPC) como en el índice de gastos en consumo personal (PCE, el indicador inflacionario preferido de los economistas de la FED), la inflación parece haber logrado su punto de inflexión (cambio de tendencia) a mediados de año, sugiriendo que la inflación de oferta por obra de la pandemia ya se bate en retirada.

Inflación de guerra

Las guerras convencionales siempre han sido inflacionarias, al menos aquellas que imponen a los habitantes de los países beligerantes regímenes de excepción ante un desafío existencial. Una economía de guerra implica racionamiento, volcando todo el esfuerzo productivo hacia la producción o adquisición de armamento. Las leyes del mercado formal son desplazadas por la planificación centralizada, que a su vez da lugar a los mercados informales con su secuela inflacionaria.

Pero no es en el contexto de la actual guerra ruso-ucraniana donde se definirán las tendencias macroeconómicas globales, sino en el teatro mayor de esta nueva guerra fría donde los precios de la energía, los alimentos, la tecnología y la información se han transformado en armas de enfrentamiento.

El economista húngaro Zoltan Pozsar¹ lo sintetiza así: con su gran expansión monetaria durante las últimas décadas la obsesión consumista de occidente ha provisto la demanda global. Mientras tanto, con su énfasis en producción, Oriente ha suministrado la oferta de energía y materias primas (Rusia) y las manufacturas de bajo costo (China) para satisfacerla. Durante tal lapso el equilibrio entre ambos flujos mantuvo la inflación en niveles mínimos.

Ahora la ecuación cambia: la oferta, cuya dinámica es mucho más imprevisible que el gradual “ajuste cuantitativo” que han comenzado a implementar los bancos centrales de occidente, se resiente por las hostilidades geopolíticas. En caso que los choques negativos de oferta superen la magnitud esperada, la tasa de interés en occidente deberá aumentar más de lo previsto para reprimir la demanda y evitar una disparada de la inflación.

La magnitud del alza de tasas requerida se transforma así en un blanco móvil. A título de ejemplo, la semana pasada se anunció una nueva caída del PBI en los EE.UU. durante el segundo trimestre. La sucesión de dos trimestres de contracción suele tomarse informalmente como un indicador de recesión, lo cual estaría señalando que el ajuste de tasas ya ha sido suficiente.

Por otro lado, días después se anunció que la economía había creado más de medio millón de nuevos empleos durante el mes de julio, recuperando así su nivel de empleo prepandémico a la vez que reduciendo la tasa de desempleo al 3,5% (su nivel más bajo en 50 años). ¿Cómo conciliar una recesión con un aumento de empleo de tal magnitud?

Los países de occidente enfrentan una opción de hierro: seguir aumentando la tasa de interés hasta asegurar una recesión que permita controlar la inflación, o estabilizarla cerca de su nivel actual para evitar el impacto negativo sobre el empleo. La palabra, por el momento, la tendrán los indicadores de inflación para el mes de julio a publicarse mañana.

Tasa Porcentual de Desempleo EE.UU.: 2012-22