Con un bajo nivel inflacionario a pesar de las fuertísimas expansiones monetarias de los años recientes, en los países industrializados han surgido cada vez más voces clamando por un aumento del gasto público fondeado por emisión como forma de reflotar sus economías.
La aparición de la polémica “teoría monetaria moderna” (TMM) se basa en un hecho irrefutable: a pesar de la enorme creación de dinero por los bancos centrales de los países avanzados en los últimos 15 años, ya sea para rescatar sus sistemas bancarios en la crisis del 2007-08 o estimular la demanda agregada durante la actual pandemia, la inflación ha permanecido muy baja.
Lo observado va en contradicción directa de una de las relaciones entre variables económicas más perdurable y aceptada: la teoría cuantitativa. Ésta sostiene que -si todo lo demás permanece incambiado- el nivel general de precios varía en función directa de la cantidad de dinero puesta en circulación. Quien haya vivido en América Latina en la segunda mitad del siglo XX puede dar fe de ello.
Frente a la aparente inoperancia de la teoría cuantitativa bajo las actuales circunstancias, crecen las voces que sugieren que los gobiernos podrían acelerar la creación de dinero para financiar niveles de gasto público sustancialmente superiores a los actuales, sin temor a un fuerte rebrote inflacionario. Esto es en resumidas cuentas lo que parece sostener la TMM.
Llueven las críticas
Los economistas del “establishment” han reaccionado con pavor ante tal herejía, tratando poco menos de alquimistas a quienes hayan osado cuestionar la ortodoxia[1]. Resulta irónico que quienes durante los últimos 15 años incursionaron en política monetaria “no ortodoxa” hoy se escandalicen ante propuestas igualmente radicales, pero es claro que hay intereses muy grandes en juego. La academia -por su parte- señala que la TMM dista de ser teoría, mucho menos teoría monetaria y para nada moderna.
En realidad, algo de razón les asiste. La propuesta TTM se asemeja más a una receta de política fiscal que a una teoría monetaria completa que intenta relacionar variables como el dinero con los niveles de precios, tasa de interés y actividad real. Pero al enfocar el gasto público y su fondeo desde una óptica novel, logra desmitificar tabúes y mostrar a luz distinta algunas de las prácticas habituales.
¿Qué sostiene la TMM?
Para empezar, no niega la relación entre precios y dinero, sino que sugiere que una progresión lineal en la cantidad del dinero puede alcanzar un punto óptimo que coincida con el pleno empleo de los factores de producción. Por debajo de ese punto la economía estaría con capacidad ociosa y desocupación, mientras que más allá de dicho nivel comenzarían las presiones inflacionarias. Hasta aquí, nada nuevo.
El segundo aspecto es reconocer que el estado posee un monopolio legal sobre la creación del dinero. A diferencia de los hogares y las empresas, el estado puede cerrar sus cuentas mediante la emisión de moneda de curso forzoso. No enfrenta una restricción del financiamiento. Por eso se dice que el estado nunca puede incumplir con una obligación denominada en su moneda, ya que siempre la puede fabricar.
De allí la afirmación que el déficit fiscal es un concepto inaplicable al estado y la sugerencia que éste ponga su potestad de emisión al servicio de programas de inversión y empleo para contrarrestar situaciones recesivas.
Por supuesto que, si la emisión continúa más allá del punto óptimo, se transforma en un impuesto inflacionario que le quita valor real al circulante. Pero la TMM no propone dicho extremo, sino poner el señoreaje del estado al servicio de la economía. Es más, en caso de producirse un rebrote de inflación se recomienda utilizar la política impositiva como forma de reducir la demanda y enfriar la economía.
La deuda pública
Otro aspecto a considerar es que hoy en día el proceso de creación de dinero implica automáticamente un aumento en la deuda pública, ya que consiste en la venta de bonos por parte del tesoro de la nación al banco central (en los EE.UU. el FED). De esta forma la deuda pública (los bonos) crece como resultado de la creación de dinero, pudiendo llegar a representar un cociente deuda/PBI alto.
Sin embargo, los proponentes de la TMM sostienen que no debiera ser causal de alarma mientras la inflación permanezca bajo control, ya que en el balance consolidado del estado se cancelan deudor y acreedor. Además, señalan que Japón (por ejemplo) maneja un cociente del 300% sin problemas.
En resumen, el gasto público puede financiarse de dos formas: recaudación o endeudamiento. Un exceso del gasto sobre recaudación (déficit) simplemente está señalando que el gobierno optó por no fondearse enteramente con impuestos. Es más, se trata de una política expansionista ya que -por definición- la contrapartida del déficit público es un superávit para el sector privado.
A su vez el endeudamiento puede ser genuino (con terceros) o ficticio (para la creación de dinero). Obviamente esto cambia la ecuación para las funciones (y aun la existencia misma) de un banco central, así como para el modelo de la banca comercial de reserva fraccionaria. No ha de extrañar, entonces, el coro de protestas en esferas influyentes que ha levantado la TMM.
¿Cómo evitar el impacto inflacionario de la emisión?
Sin duda el flanco más débil de la TMM es el escepticismo acerca de su posibilidad de mantener bajo control la inflación ante un fuerte aumento en la cantidad de dinero. No obstante, ¿cómo explicar que eso es precisamente lo que ha sucedido en los últimos tiempos con el relajamiento cuantitativo? Si todo el dinero creado fue simplemente a engrosar las reservas de la banca comercial en el banco central para reforzar el sistema, es lógico que su impacto sobre el índice de precios al consumidor haya sido mínimo.
La TMM apunta a gastar en programas de inversión en infraestructura, energía sustentable, educación, salud y reconversión industrial, de forma de fortalecer las perspectivas de crecimiento económico y pleno empleo. No descarta atender segmentos de riesgo empresarial y social en situaciones de emergencia como la actual. Para evitar presiones inflacionarias de demanda deberá asegurarse la suficiencia de oferta.
Por último, debe enfatizarse que el gasto financiado por emisión sería aplicable solo en economías que presentan una larga trayectoria de estabilidad monetaria. Intentar su aplicación en gran escala en países de inflación endémica sin las debidas reformas y garantías podría ser contraindicado.
Lo moderno está en la tecnología
Desde tiempos inmemoriales la autoridad pública ha buscado fórmulas que le permitan mantener su popularidad y permanencia en el poder mediante el gasto. El dilema eterno consiste en que el gasto requiere fondos y su principal fuente son los impuestos, impopulares por naturaleza propia.
No extraña entonces que los monarcas envilecieran oro y plata mediante aleaciones no preciosas para estirar el poder adquisitivo de la moneda que portaba su efigie. Al ser la casa real la primera en gastar el efectivo así acuñado realizaba una ganancia que hasta el día de hoy en los bancos centrales se conoce como señoreaje.
Con el advenimiento de las monedas “fiat” -de curso forzoso, pero sin valor intrínseco alguno- la operativa se simplificó. Con el abandono del patrón oro las inflaciones del siglo XX, resultantes de expansiones monetarias ya no restringidas por un contenido de valor en “especie”, superaron por holgados múltiplos las de los siglos precedentes. Comparemos un 500% de inflación en Europa durante el siglo y medio que comienza con el ingreso de los lingotes de las Indias con la de 9 dígitos para la república alemana de Weimar sólo en el año 1923.
A diferencia de España que debió conquistar y colonizar un continente para crear más dinero, hoy alcanza con generar un impulso digital. Parte es tecnología, pero la parte más importante sigue siendo la confianza del público. La gente acepta y usa el dinero porque confía en que mantendrá su valor durante el horizonte relevante.
(*) Doctorado en Economía por la Universidad de Stanford. Ex director ejecutivo del Banco Mundial.
[1] Se recomienda el libro “The Debt Myth” (Stephanie Kelton)
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