La semana pasada el Banco de Pagos Internacionales (BPI) publicó su Informe Trimestral. El mismo trata varios temas sobre la situación y evolución del sistema financiero y los mercados de cambios y capitales globales.
El dólar experimentó una depreciación en el período, especialmente luego de que se hiciera público el progreso en obtener una vacuna contra el covid-19, aumentando la expectativa de que la economía mundial emprenda un retorno a la normalidad. El resultado de las elecciones en Estados Unidos también contribuyó a traer más calma a los mercados, lo que normalmente se refleja en un debilitamiento del dólar a nivel mundial. La depreciación del billete verde fue particularmente notoria contra el renminbi de China, reforzando la tendencia que se venía observando desde mayo pasado. Según el informe del BPI, esto podría estar reflejando el éxito relativo de China en el manejo de la pandemia, lo que le habría permitido una recuperación económica más rápida.
En muchos aspectos, una depreciación del dólar a nivel mundial es un fenómeno bienvenido para los países emergentes, especialmente los países de América Latina, que son exportadores de productos básicos denominados en dólares. Para arrojar luz sobre este fenómeno, el BPI incluye en su informe un trabajo titulado “La cotización global del dólar como factor de riesgo para las economías emergentes”, publicado por los economistas Boris Hofmann y Taejin Park.
Hoffman y Park explican que desde la ruptura del sistema de paridades de Bretton Woods a inicios de la década del 70, los vaivenes en la cotización de dólar han estado normalmente asociados a cambios bruscos en la actividad económica global. Concretamente, períodos de apreciación de la moneda norteamericana coinciden con un peor desempeño económico en las economías emergentes. Existe de hecho una fuerte correlación negativa entre el valor del dólar a nivel global y el PBI desestacionalizado en estas economías. En el gráfico se puede apreciar claramente que el ciclo de apreciación del dólar entre 2002 y 2011 -sólo interrumpido por un breve período después de la crisis global del 2008- coincide con el período de recuperación de todas las economías de la región, particularmente la uruguaya. (En el eje izquierdo del gráfico se ve la variación porcentual del PBI en rojo, mientras que el eje izquierdo se marca el índice del dólar en azul).
De la misma forma se puede interpretar la desaceleración que vienen experimentando las economías regionales desde el 2012-2013 y que coincide con un fuerte proceso de apreciación del dólar. El episodio anterior de apreciación del dólar se había producido durante la segunda presidencia de Bill Clinton, cubriendo el período 1995-2002, cuyo inicio fue marcado por la crisis del Tequila en México y su final por la crisis argentina.
Existen varios factores que pueden explicar esta correlación. En primer lugar, el dólar es un activo de refugio en momentos de turbulencia financiera global que normalmente se asocian a salidas de capitales desde los países emergentes hacia activos más seguros, provocando caídas en la inversión y en el crecimiento económico, y en el extremo, recesiones profundas. En segundo lugar, para economías dolarizadas como la nuestra (y que tienen miedo a dejar flotar el dólar), una apreciación del dólar tiene un efecto deflacionario que deprime la actividad económica y hace menos competitivas a las exportaciones. También existen otros canales de transmisión que explican la correlación, que van desde los mercados de dinero poco líquidos en moneda local hasta una alta dependencia de los mercados de bonos globales.
Todo lo anterior indicaría que una depreciación ordenada del dólar en el mundo podría ayudar a corregir el atraso cambiario con que se encontró el gobierno actual, disminuyendo la necesidad de aplicar medidas correctivas que por naturaleza son deflacionarias. Claro que esto solo será posible si el BCU adopta medidas que eviten que especuladores de todo el mundo vengan a vender sus dólares aquí. Como ya experimentamos durante la gestión de Bergara al frente de la autoridad monetaria, la solución no pasa por que el BCU adquiera esos dólares entregando a cambio Letras de Regulación Monetaria (subsidiando implícitamente a quien toma el otro lado de la transacción, es decir, quien especula en la depreciación del dólar). Eso inflaría artificialmente las reservas internacionales al costo de aumentar el déficit parafiscal. Esta vez deberíamos intentar sacar otra herramienta de la caja si no queremos profundizar el daño al sector productivo.
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