Mientras el gobierno y la oposición se enfrascan en discusiones accesorias sobre la gestión económica, siguen en constante ascenso el déficit fiscal y la deuda, conduciéndonos irremediablemente por un camino de creciente dependencia de nuestros acreedores. La consecuencia es una pérdida de soberanía y la subordinación de los objetivos de la población a los de los acreedores.
A esta altura de los acontecimientos pareciera quedar claro que al menos hasta el 1 de marzo del 2020 Uruguay mantendrá el rumbo económico actual. Cada mes que pase sin medidas correctivas nos hace más vulnerables ante una frenada súbita en la entrada de capitales. Tanto un recrudecimiento de la guerra comercial entre Estados Unidos y China, como un default desordenado en Argentina, podrían ser disparadores de un escenario de esta naturaleza.
En estas circunstancias, mantener el grado inversor resulta fundamental para Uruguay. En la coyuntura actual, una baja de la calificación implicaría un reconocimiento a los ojos de los acreedores que Uruguay no se despegó de Argentina. Esto no solo traería consigo un aumento en el costo de la deuda nueva, sino que disminuiría las posibilidades de poder continuar renovando normalmente los vencimientos de deuda.
Mientras tanto, aún incluyendo la reciente colocación de deuda, las tan mentadas reservas internacionales disminuyeron en aproximadamente USD 1.000 millones en lo que va del año. Es conveniente entonces analizar con un poco más de detalle la situación actual para poder identificar las reservas que son efectivamente disponibles.
Las reservas internacionales del país se encuentran en poder del Banco Central del Uruguay y constituyen un activo en su balance. Al 3 de octubre, el BCU disponía de activos de reserva por USD 14.584 millones. Cuando desde el equipo económico se afirma que Uruguay cuenta con reservas por el equivalente al 25 % del PBI, se está refiriendo a esta cifra. Pero resulta que esos activos de reserva del BCU actúan como respaldo de pasivos de variada naturaleza, tanto en dólares como en pesos.
El principal pasivo es con el sistema financiero. Tanto los medios de pago como el ahorro en Uruguay están dolarizados, por lo que la mayoría de los depósitos del público está denominada en dólares. Como resultado, los bancos y otras instituciones mantienen encajes en el BCU por USD 6.190 millones. Eso nos deja con USD 8.394 millones de reservas para hacer frente a otros pasivos.
El BCU no tiene gran margen de acción para disponer de reservas netas por USD 5.315 millones
Los otros acreedores en dólares del BCU son el gobierno central y las empresas públicas, que a la fecha mantenían depósitos por USD 3.078 millones. Estos fondos se alimentan con las emisiones de deuda y se van gastando periódicamente para hacer frente al gasto público y para el servicio de la deuda.
Si restamos los fondos anteriores, al BCU le quedan USD 5.315 millones, a los que denomina “Activos de Reserva sin Contrapartidas de los Sectores Público y Financiero”. Estos son los dólares “netos” con los que cuenta el BCU para hacer frente a sus pasivos en pesos, sea bajo la forma no remunerada (Base Monetaria) o bajo la forma remunerada (Letras de Regulación Monetaria).
Los pasivos en pesos del BCU surgen de su balance monetario. La cifras disponibles a fines de agosto indican que el stock de base monetaria se encontraba en aproximadamente USD 2.800 y el de Letras de Regulación Monetaria en USD 6.500 millones. Esto quiere decir que el BCU cuenta con USD 5.315 millones para hacer frente a pasivos en pesos por un total de USD 9.300 millones de dólares.
De lo anterior surge que el BCU no tiene gran margen de acción para disponer de sus reservas netas, salvo que arriesgue en otros frentes. Su objetivo principal es asegurarse la liquidez del sistema bancario y la estabilidad monetaria. Para asegurar el primer objetivo es que exige encajes a los bancos, los que no puede arriesgar para financiar al gobierno central. Esos fondos pertenecen a los depositantes que confiaron en el sistema bancario, que a su vez por normativa debe dejar encajes en el BCU.
El gobierno central dispone de reservas por USD 3.078 millones en el BCU para hacer frente a un déficit anual de similar magnitud y el servicio anual de deuda
El BCU también debe asegurarse un mínimo de respaldo de reservas tanto para el dinero ya emitido, como para las Letras, que no constituyen otra cosa que emisión diferida. Todo dólar que se utilice con otros fines aumenta el riesgo de mayor inflación a futuro. Sin dólares, al banco central no le queda otra opción que acudir al FMI para reforzar reservas, o licuar sus pasivos en pesos asistido por un empuje inflacionario. Nuestros vecinos de Argentina se debaten actualmente entre estos dos escenarios.
Como resultado, las reservas de las que dispone el gobierno y las empresas públicas son sus depósitos por USD 3.078 en el BCU. Resulta por tanto llamativo que el MEF se refiera a la existencia de reservas por 25 % del PBI en señal de respaldo a la deuda. Salvo que estén planificando cambiar el destino de estas reservas, las mismas tienen mayormente otros dueños y destinos.
Estos USD 3.078 millones que le pertenecen al gobierno central son la reserva con que cuenta para hacer frente a un déficit anual de similar magnitud y para el servicio de deuda. Con mercados de capitales abiertos y grado inversor mediante, es una situación manejable. Pero teniendo en cuenta la tendencia negativa en el déficit, las autoridades deberían estar haciendo algo al respecto.
Es importante que todos los candidatos presidenciales se interioricen de estas cifras, y sean conscientes de que no tienen USD 15.000 millones de reservas de respaldo. Al ritmo de déficit actual, la caja del gobierno central cubre menos de tres trimestres de necesidades de caja.
Como las armas de la policía, idealmente las reservas están para no ser usadas. Su función es disuadir a los especuladores y ofrecer seguridad a los acreedores. En las condiciones actuales, andar exhibiendo ligeramente las reservas internacionales, lejos de ofrecer tranquilidad, podría contribuir a degradar su valor disuasivo.
- M. Sc., Instituto Tecnológico de Massachussets, Contador Público.
