El régimen de ahorro previsional previsto en reforma de 1995 prevé que una vez que la persona se jubila, los ahorros acumulados en el sistema de AFAP se transfieran a una compañía aseguradora. Esta a su vez debe garantizar al jubilado una renta vitalicia, colocando los fondos de forma tal que permitan asegurar esas rentas con el menor riesgo posible. Concretamente, al llegar la época del retiro, las aseguradoras no solo reciben los fondos de las AFAP, sino que también deben absorber un riesgo que estas últimas no estaban obligadas a asumir.
“El BSE, como único actor del mercado asegurador actuando en la rama previsional, está concentrando riesgos de diversas características, con las eventuales consecuencias financieras negativas que ello pueda ocasionar”. Esta es una de las principales conclusiones del informe de la Comisión de Expertos en Seguridad Social (CESS), encargados de evaluar la situación del sistema y presentar propuestas de reformas para hacerlo sostenible.
Según el informe, para 2030 el nivel de reservas acumulado del BSE representará aproximadamente 17% del PIB, convirtiéndolo en un inversor institucional de “dimensiones sin precedentes”, y que podría llevar al BSE a “absorber pérdidas” de tal magnitud que según el BCU podría poner en riesgo su base de capital. Esta pérdida contingente afecta a su vez las perspectivas fiscales ya que, en caso de materializarse, el Estado se vería forzado a capitalizar a la empresa aseguradora estatal. ¿Cuál es la explicación para un riesgo de tal magnitud?
La explicación es relativamente sencilla. Cuando un nuevo jubilado transfiere el ahorro desde su AFAP al BSE, este último debe colocar esos fondos (activo) en un portafolio que permita hacer frente a las obligaciones comprometidas con la emisión de la renta vitalicia (pasivo). Por ley, estas últimas se encuentran indexadas al Índice Medio de Salarios Nacionales (IMSN), lo que permite acompasar las jubilaciones con la evolución futura de los salarios nominales.
El problema radica en que en el mercado financiero doméstico no existen activos en calidad y cantidad indexados a los salarios. Sí existe un mercado de títulos ligados a la Unidad Indexada (UI) que refleja la evolución del Índice de Precios al Consumo (IPC). Colocar los fondos en instrumentos en UI sería la estrategia que permitiría inmunizar a los pasivos de forma más ajustada, pero este no constituye un calce perfecto ya que según evolucione el salario real el IMSN se moverá por encima o por debajo del IPC.
Resulta esperable que en el mediano y largo plazo los salarios reales tiendan a crecer, lo que implica que una estrategia de colocación en UI nunca alcanzará el crecimiento de pasivos atados al IMSN. Esto explica por qué este descalce permite anticipar pérdidas reales para el BSE. Y si tenemos en cuenta que el BSE puede llegar a manejar fondos previsionales que representen 17% del PIB, la consecuencia fiscal de esta pérdida que se acumula en el tiempo resulta evidente.
Por ahora la solución ha sido la de transferir los riesgos al MEF, que desde 2018 emite un instrumento a medida de las necesidades del BSE. Se trata de las Letras de Tesorería indexadas a la Unidad Previsional (UP), indexadas en los hechos al IMSN. Al día de hoy circulan cuatro series de estos instrumentos que pagan cupones entre 1,5% y 2,45% anual. Las necesidades del BSE por títulos indexados a la UP han llevado a que la composición de pasivos del MEF se vaya sesgando cada vez más hacia este índice. En efecto, los títulos indexados a los salarios pasaron de representar 3,9% de la deuda del gobierno central en 2016 a 8,9% cerrado el primer trimestre del 2021.
Pero como decía Milton Friedman, no hay almuerzo gratis. Transferir el riesgo al MEF no elimina el problema de solvencia del sistema previsional privado, sino que lo transforma en un problema fiscal a futuro. No hacer nada hoy arriesga la solvencia del BSE, y como la estadística es inexorable, permite anticipar un costoso rescate. Allí radica el dilema de las autoridades, y probablemente explica por qué no logran ponerse de acuerdo en una solución. De hecho, el informe se preocupa en destacar que el BSE no tiene obligación jurídica de ofrecer las rentas vitalicias, producto en el cual se ha convertido en monopolista de hecho ya que las aseguradoras privadas han abandonado el mercado. Una prueba más de que el producto no es rentable.
La solución no es fácil y sin dudas políticamente costosa. Esto porque de una manera u otra implica transferirle costos al sector privado y, no menos importante, reconocer que algo no estuvo bien pensado en la reforma de 1995. Quizás esta sea la razón por la cual todavía no hemos pasado de la etapa de diagnóstico a la de acción.
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