Consecuencias imprevistas
Luego de 15 años de política monetaria heterodoxa (léase gran aumento de la liquidez y reducción de las tasas de interés) en respuesta a la crisis financiera del 2007 y la aparición de la pandemia, a mediados de 2022 las principales economías de mercado se vieron obligados a iniciar una estrategia de normalización impulsada en gran parte por un proceso inflacionario que amenazaba con descontrolarse y llegar a dos dígitos.
Nunca se pensó que sería fácil, tratándose del regreso desde un territorio desconocido para la banca central. Pero el grado de dificultad claramente ha superado las expectativas tanto de las autoridades como del mercado.
En un principio el dilema aparecía claro: las tasas de interés tenían que subir para apagar el incendio inflacionario, pero no tanto ni tan rápido como para provocar una caída abrupta en el nivel de actividad (el llamado “aterrizaje forzoso”).
Al comienzo todo parecía andar bien con los sucesivos aumentos de la tasa de fondos federales (la tasa de política monetaria de la Reserva Federal en los EE.UU.), al tiempo que la inflación hizo su punto de inflexión a comienzos de año para empezar un lento camino de descenso desde más del 8% en enero hasta menos del 5% en abril (tasa doce meses móvil).
En las sesiones del Comité de Mercado Abierto de la FED para fijar la política monetaria ya se debatía si había llegado el momento de detener la suba de tasas de interés, basándose en la caída de la inflación y el magro crecimiento del PBI en el primer trimestre del año que apenas superó el 1%.
El convidado de piedra
Pero el éxito inicial se vio empañado cuando a fines de marzo hizo su inesperada aparición la inestabilidad financiera en forma de “corridas digitales” contra algunos importantes bancos regionales de los EE.UU. y la caída del Credit Suisse en Europa. ¿Por qué los depositantes norteamericanos comenzaron a retirar sus fondos? En primer lugar, porque –ante la subida general de tasas pasivas– estos bancos se habían demorado en ajustar las suyas y perdieron pie frente a la competencia.
Luego trascendió que llevaban en sus balances contabilizados a valor nominal ciertos activos financieros cuyo valor de mercado había caído sensiblemente (producto del aumento de tasas de interés). Al vender estos activos para intentar detener la corrida, tuvieron que “marcar al precio de mercado” la totalidad de su tenencia, causando en el proceso una descapitalización del banco. Al percatarse el mercado y facilitado el retiro de fondos por vía digital, tuvieron que ser intervenidos por las autoridades financieras.
En algún caso fueron clausurados y en otros las carteras de activos sanos fueron adquiridas por competidores. No hubo pérdidas a nivel de depositantes, incluso de aquellos cuya posición superaba el máximo establecido de US$ 250.000. En uso de poderes extraordinarios, la FDIC (Garantía Federal de Depósitos Bancarios) rescató a todos los depositantes a un costo de US$ 16 mil millones.
Sin embargo la turbulencia no terminó allí, ya que semanas después el First Republic Bank tuvo una suerte similar al ser adquirido por JPMorgan Chase. Mientras tanto, en el mercado de opciones crecen las posiciones que apuestan en contra de otros bancos regionales destacándose el caso de PacWest. Por el momento, los principales bancos del sistema en Wall Street se han mantenido al margen del asedio con sus cotizaciones accionarias estables.
Al igual que en situaciones previas, la inestabilidad del sistema ha dado lugar a nuevos llamados para la intensificación de la regulación bancaria, reconociéndose oficialmente que se trata de una importante falla regulatoria. La propia FED, a quien le corresponde la principal responsabilidad, en un informe interno señala que su personal supervisor fue lento en reconocer la gravedad de la situación y laxo en la agresividad necesaria para remediarla, atribuyendo el fracaso a cambios regulatorios introducidos en 2019 por el gobierno anterior que debilitaron los controles a la banca regional.
Mientras tanto, allá en Washington…
Como si fuera poco, el sector fiscal se encuentra convulsionado por la posibilidad de un incumplimiento generalizado de pagos por el gobierno de EE.UU. Este teatro político se repite todos los años como un coreografiado kabuki en el cual los partidos políticos debaten un aumento al tope de gastos autorizado por el Legislativo al Ejecutivo.
Esta vez los republicanos amenazan con no votar el aumento salvo que el Ejecutivo reduzca su programa de gastos al futuro. A su vez Biden cuenta con que el costo político de una paralización de actividades públicas con pérdida de jornales y servicios esenciales, unido al negativo impacto de un corte en los programas sociales, pueda castigar electoralmente a los republicanos en el futuro.
Generalmente sucede que se produce un acuerdo sobre la hora, pero la intransigencia de las partes en los últimos tiempos lleva a que los mercados adjudiquen una probabilidad mayor a la usual en esta ocasión. De hecho, hay acreedores del gobierno que están asegurando sus valores de corto plazo contra el riesgo de incumplimiento por parte de la administración. De todas formas, el gobierno federal tiene fondos para llegar hasta junio o más aún, dependiendo de su recaudación en mayo.
Y para cerrar el círculo
En resumen, si la tasa de interés sigue su curso ascendiente, aumentaría la probabilidad de un escenario recesivo. Junto al probable fortalecimiento de dólar, ello tendería a reforzar los esfuerzos antinflacionarios.
Pero al mismo tiempo el alza en las tasas de interés contribuiría a mayor inestabilidad del sector financiero, con el consiguiente costo fiscal de rescatar o liquidar bancos. Todo lo cual, junto al impacto un disminuido nivel de actividad sobre la recaudación, llevaría como efectos de segunda ronda a un mayor déficit fiscal con inevitables consecuencias para el nivel del endeudamiento público que hoy en US$ 31 trillones (anglosajones) representa el 123% de su PBI (y 30% del PBI global).
Como se ve, no hay una salida fácil. Como dicen los economistas (con o sin título habilitante), no existe el almuerzo gratis. Ya nos lo comimos y ahora resta por ver cómo lo pagamos: con inflación o recesión.
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